2026年8月10日，立新能源（001258.SZ）披露半年度报告。数据显示，公司上半年实现营业收入6.44亿元，同比增长29.75%；归母净利润7302.39万元，同比增幅达715.75%；扣非净利润7031.42万元，同比增长1568.33%。中报发布次日，公司股价涨停，市值突破百亿元关口。
与利润增幅形成对照的是，公司主营业务盈利能力出现明显下滑。上半年整体毛利率从上年同期的49.06%下降至32.51%，其中购售电服务及其他业务毛利率同比下跌57.05个百分点。风电业务收入增长16.70%，光伏业务收入则下滑11.22%。营业成本增速达到71.94%，显著高于营收增速，新增平价项目集中投运带来的折旧与运维成本正在压缩利润空间。
投资收益贡献逾九成利润
利润大幅增长的主要来源为非主营业务。根据公司合并利润表附注，上半年对联营企业新疆华电天山发电有限公司按权益法确认的投资收益为1.21亿元，占利润总额的146.75%。若剔除该笔投资收益，公司主营业务实际处于亏损状态，亏损额约4800万元。
这意味着公司当前盈利高度依赖外部项目分红，而非自身发电业务的运营效率提升。随着2021年后新建风光项目全面执行平价上网政策，结算电价由市场化交易决定，价格中枢持续下移，公司主业盈利能力面临结构性压力。
应收账款持续膨胀 补贴回款周期拉长
截至2026年6月30日，公司应收账款达23.19亿元，相当于当期营业收入的3.6倍。其中可再生能源补贴款占比约95.38%，三年以上账龄部分占52.92%。应收账款周转天数已达1312天，远高于行业平均水平。
可再生能源补贴缺口问题长期未解。据行业统计，截至2026年上半年，全国可再生能源补贴缺口累计超过4000亿元。一位接近财政部的人士向媒体表示，短期内难以实现全额兑付，企业需逐步转向绿证交易、碳收益等替代性现金流来源。
公司经营活动产生的现金流持续承压。上半年购建固定资产支付的现金为4.87亿元，同比增长39%，资本开支仍处于高位。
限电率回升叠加外送通道瓶颈
新疆地区新能源装机容量快速增长，但电力外送通道建设滞后于电源投产节奏。公司相关负责人公开表示，“并网装机大幅增长，但运电负荷未跟上，导致限电”。据国家能源局数据，2026年第二季度新疆地区限电率已回升至12%左右。
目前公司约40%的电量通过“疆电外送”通道消纳。2025年哈密—重庆通道全容量投运后，配套8100MW电源陆续并网，为公司投资收益的释放提供了支撑。但若羌—川渝第四通道计划于2027年投运，在此之前疆内消纳压力难以根本缓解。
市场对可持续性存分歧
针对公司盈利结构的可持续性，机构观点存在分歧。
中信建投电力分析师王磊认为，哈密—重庆通道全容量投运后，配套电源并网将支撑未来三年投资收益稳定释放。其依据为新疆发改委发布的《“疆电外送”第三通道配套电源建设进度通报（2026年7月）》，立新能源在该通道配套项目中权益占比明确，收益可预测性较强。
中金公司公用事业首席分析师李思源则指出，平价项目IRR普遍低于6%，叠加限电率回升，主业已进入微利甚至亏损区间。公司2026年中报“管理层讨论”章节亦提及，新投运项目“尚未产生收益”。
三大推演情景
综合外送通道投运节奏、补贴回款进度及绿证交易价格走势，市场对后续发展形成三种情景预判：
基线情景（概率约60%）：外送通道电量稳定释放，投资收益维持年化1亿元左右，但主业毛利率继续承压至30%以下。触发条件为第四通道2027年如期投运。
悲观情景（概率约25%）：补贴回款进一步延迟，叠加限电率升至15%以上，导致经营性现金流连续两季度为负。触发条件为极端天气导致跨区输电中断或地方财政状况恶化。
乐观情景（概率约15%）：国家启动可再生能源补贴专项债，历史欠款部分兑付，同时绿证交易价格突破50元/张。参考欧盟2023年绿色金融法案实施后，成员国绿证均价上涨约37%。
风险提示
投资者需关注以下风险：一是投资收益高度依赖单一家联营企业，存在集中度风险；二是应收账款周转天数逾1300天，补贴回款不确定性较高；三是平价项目资本开支仍在高位，资产负债率可能进一步攀升；四是限电率回升趋势若延续，将直接冲击主营发电收入。
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