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市值三年蒸发96%，Keep收入重心转向卖装备

mysmile · 2026-08-29 · 1 阅读 · 0 评论

2万亿砸向科技你的钱跟上了吗

2023年8月22日，Keep股价攀至42.40港元，市值222亿港元，头顶“运动科技第一股”的光环。三年后的2026年8月24日，其股价收于1.76港元，市值缩水至8.87亿港元。据公司中期业绩，上半年营收8.25亿元，同比仅增0.4%；经调整净利润588万元，勉强扭亏。

回看这家公司的发展脉络，问题的症结或许不在于盈利与否，而在于它正在偏离“运动科技”的原始叙事。

用户规模回到2018年前

从历史轨迹看，Keep曾是资本市场上增长故事最完整的样本之一。早期8轮融资合计超6亿美元，押注的是“用户从0到1亿、仅用921天”的高速扩张。而据公开财报数据，其平均月活跃用户从2024年的2992万降至2025年的2177万，2026年上半年进一步跌至1858万，两年半累计缩水38%，规模已回到2018年之前的水平。

公司在8月24日业绩说明会上给出的解释是主动收缩：剥离低运动意愿的低频流量，聚焦高价值用户。这组数据部分支持了“质量换数量”的说法——MAU月均收入（ARPU）从6.1元升至7.4元，同比增长21.3%；月均运动时长同比增长15.3%。

但另一组数据让这个叙事打了折扣。会员渗透率从上年同期的12.4%降至11.7%，线上会员及付费内容收入同比下降26.9%，降幅远超MAU的17.4%。这意味着ARPU的提升主要来自分母缩小，而非付费意愿增强。管理层同时承认，报告期内B端渠道政策波动对会员订阅造成扰动，但未披露具体幅度。

收入结构：从卖课到卖装备

如果说用户数据反映的是Keep失去了什么，收入结构则显示了它正在变成什么。2026年上半年，自有品牌运动产品收入4.83亿元，同比增长21.7%，占总收入58.5%；其中运动装备收入同比增长49%，消费品毛利率从34.8%提升至40.1%，毛利额1.94亿元，已超过会员业务的1.8亿元，成为公司最大的毛利来源。

渠道端同样在向消费品倾斜：分销渠道收入同比增长35%，抖音渠道增速超50%；海外市场被定义为“消费品出海元年”，上半年海外收入突破2200万元。王宁曾公开表示，Keep要做一个“像耐克一样的运动品牌”，这一愿景正在财务数据中兑现。

但兑现方式与科技叙事形成张力。Keep消费品毛利率40.1%，低于安踏（约63.4%）和李宁（约50%），上半年消费品收入不到安踏同期的2%。更关键的是，抖音渠道增速超50%说明装备销售更多依赖公域流量，而非自有平台转化。当MAU持续萎缩，Keep App作为流量入口的价值正在被稀释。

All in AI，研发投入却在下降

2025年2月，王宁发布全员信宣布Keep进入“All in AI”的十年新周期。此后节奏密集：2026年4月发布自研运动健康垂直大模型Keepace.ai，7月亮相WAIC 2026，8月完成国家及北京市大模型备案，并推出评测基准MoveBench。落地层面，累计上线超8000节AI定制课程，App日均Token调用量从3月的84亿次增至7月的185亿次。