评星评分点菜3：中国中免，营收和利润双降的中免是贵还是便宜
收入与利润走向背离，半年报释放结构性信号
8月20日，中国中免（601888.SH）披露2026年半年度报告。数据显示，公司上半年实现营业收入276.55亿元，同比下降1.76%；归属于上市公司股东的净利润31.06亿元，同比增长19.49%；基本每股收益1.4983元/股。
营收微降与净利润近两成增长同时出现——这一数据组合指向一个关键问题：在收入端承压的背景下，利润的增长从何而来？
收入为何下滑：有税业务收缩与机场渠道阶段性承压
据公司公告，收入减少的主要原因是有税商品销售收入减少。从收入结构看，上半年免税商品销售占比约72.94%，有税商品销售占比约24.93%。有税业务的收缩对整体营收形成了拖累。
广发证券研报指出，上半年收入还受到机场免税与中免日上线上销售阶段性承压的影响。年初以来，上海、首都机场免税店因新招标落地后转场运营等因素，销售表现预计阶段性承压；中免日上线上小程序暂未全面恢复，也对线上有税业务销售造成一定压力。
值得注意的是，这些收入端的压制因素大多具有阶段性特征。广发证券认为，随着上海发货有序恢复以及海南会员购承接部分线上需求，线上有税销售整体恢复可期。
利润逆势增长：毛利率改善释放经营杠杆
在收入下滑的背景下实现利润增长，核心驱动力来自毛利率的持续改善。据公司披露，上半年主营业务毛利率同比提升0.73个百分点，其中第二季度同比提升1.44个百分点。
广发证券分析认为，在机场、日上业务阶段性拖累下，毛利率的提升充分体现了海南业务的经营杠杆效应，预计系香化、精品等相对高毛利品类稳健增长形成有力支撑。另有机构研报指出，毛利率连续三个季度同比提升，主要受益于精品配饰、腕表珠宝类增长较快，以及人民币持续升值带来的采购成本节约。
从行业背景看，海南离岛免税市场在上半年保持了较快增长。据海口海关统计，2026年1至6月，海南离岛免税购物金额199.2亿元，同比增长18.8%；购物人数279.3万人次，同比增长12.6%。海南市场的增长为公司高毛利品类的销售提供了基本盘。
机构研判分化：看好盈利弹性与下调预期并存
对于这份半年报，多家券商给出了不同角度的解读。广发证券预计2026至2028年归母净利润分别为46.6亿元、55.7亿元、65.7亿元，维持“买入”评级。群益证券略下调盈利预测，预计2026至2028年净利润分别为47亿元、51.7亿元、58亿元，当前股价对应H股市盈率分别为19倍、17倍和15倍，维持“买进”评级。
瑞银则在8月初发布报告，将中国中免H股目标价从81.51港元下调13.4%至70.61港元，主要反映海南免税销售额同比增长预测下调，但对2026至2028年每股盈利预测下调幅度达7%至19%。不过瑞银仍维持“买入”评级。
机构之间在短期增长预期上存在分歧，但对公司中长期盈利能力的改善方向基本形成共识。
下半年展望：旺季临近与结构优化能否延续
公司方面表示，2026年下半年将持续巩固海南离岛免税市场优势，积极拓展综合旅游零售，做强线上业务，稳步推进国际化布局。
从外部环境看，暑期旺季临近，免税消费券发放与演艺娱乐活动排期有望更加积极，叠加入境游需求快速增长——据海南自贸港官方公众号数据，2026年1至4月海南接待入境过夜游客69.2万人次，同比增长51.4%。这些因素为下半年离岛免税销售的持续增长提供了支撑。
中国中免上半年交出的是一份“收入承压、利润改善”的成绩单。利润的增长并非来自规模的扩张，而是来自毛利率提升所释放的经营效率。这种增长模式的可持续性，取决于高毛利品类的增长势头能否延续、机场与线上渠道能否稳步恢复，以及海南市场的消费动能是否保持韧性。
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