百润股份半年报解读：鸡尾酒增长放缓，威士忌或成第二增长曲线
四年业绩曲线反转，增收不增利格局重现
8月19日，华润啤酒（00291.HK）披露2026年中期业绩，综合营业额242.4亿元，同比增长1.2%；股东应占溢利51.69亿元，同比下降10.71%。经营活动现金流入净额67.29亿元，同比上升5.6%，创过往六年上半年同期新高。
将时间轴拉长至2023年，业绩曲线的反转更为清晰。2023年上半年，华润啤酒实现营业额238.71亿元，同比上升13.6%，股东应占溢利46.49亿元，同比增长22.3%。彼时啤酒高端化正处加速期，“喜力”品牌销量取得接近60%的增长。2024年上半年，营业额微降至237.44亿元，归母净利润47.05亿元，同比仅增长1.2%。2025年上半年，营业额回升至239.42亿元，但净利润却跃升至57.89亿元，同比增长23%，毛利率升至48.9%创历史新高。
从46.49亿元到57.89亿元再到51.69亿元，华润啤酒的中期净利润在2025年触及高点后，2026年回落至接近2023年的水平。董事会主席赵春武在业绩说明会上表示，利润下滑主要受费用投入增加、培育新产品相关投入、原材料成本上升等多方面因素共同影响。
啤酒业务跑赢行业大盘，高端化战略进入收获期
啤酒业务仍是华润啤酒的绝对基本盘，上半年实现营业额236.7亿元，占总营收97.6%，同比增长2.2%。销量约660万千升，同比增长1.7%。据国家统计局数据，2026年1至6月中国规模以上企业啤酒产量1936.2万千升，同比微增0.2%。华润啤酒的销量增速跑赢行业大盘近1.5个百分点。
产品结构升级是啤酒业务的核心驱动力。次高及以上啤酒销量同比增长超10%，占整体销量比例提升至26%以上；普高档及以上销量同比增长约15%。“喜力”在去年高基数的基础上销量仍增长超20%，延续了在中国市场连续第八年超行业平均水平的增长态势；“老雪”和“红爵”销量分别同比增长超40%和80%。次高档新品“雪花金冠”“雪花德式小麦”“勇闯天涯superDry超干生啤”于二季度推出，三款新品合计贡献次高档及以上产品增量超7%。
然而，高端化带动的平均销售价格同比仅上升0.5%。里昂证券报告指出，啤酒业务收入及毛利率趋势在撇除一次性项目后大致符合预期，啤酒平均售价按年升0.4%。价格提升幅度有限，反映出高端价格带的竞争正在加剧。
白酒业务深度调整，第二曲线短期承压
与啤酒业务的稳健增长形成对照，白酒业务成为拖累整体利润的主要因素。上半年白酒业务营业额为5.7亿元，同比下降27.02%；未计利息、税项、折旧及摊销前盈利为8400万元，同比下降61.47%。据里昂证券报告，白酒业务EBIT亏损2.81亿元。
这一数字背后是四年间的剧烈波动。2023年上半年，华润啤酒完成贵州金沙股权转让交割，白酒业务营业额9.77亿元。2024年上半年，白酒业务营业额攀升至11.78亿元，同比增长20.6%，全国性大单品“摘要”销量同比增长超50%。2025年上半年，白酒业务营业额回落至7.81亿元。至2026年上半年，已收缩至5.7亿元——较高点近乎腰斩。
华润啤酒在财报中坦言，“面对行业深度调整，消费两极分化，本集团白酒业务短期营运压力较大”。总裁金汉权在业绩说明会上表示，“白酒业务需要长期培育，坚持长期主义。近半年来，公司也在做深度调整。目前实际动销有所提升，反映在报表数据上还未体现出来。”据国家统计局数据，2026年1至6月规模以上工业白酒累计产量167.9万千升，同比下降4.7%。白酒行业仍未走出深度调整期。
行业变局下的增长逻辑重构
啤酒行业已进入存量竞争阶段。据国家统计局数据，2026年5月、6月规模以上啤酒企业产量分别同比下降6.2%和3.1%。百威亚太2026年上半年中国销量及收入分别减少6%、6.4%。行业大盘滞涨之下，市场份额的争夺更为激烈。
华润啤酒管理层认为，今年整体消费环境并未明显改变，考虑到5月以来市场表现，下半年国内啤酒市场不会出现更为乐观的转变。对于啤酒业务，公司将继续坚持“增长为第一策略”；对于白酒业务，则将深耕核心市场、稳定产品价格、精细化运营提效，致力将其打造为第二增长曲线。
业绩发布当日，华润啤酒股价报21.06港元，下跌4.96%，总市值683亿港元。里昂证券报告指出，上半年收入略低于该行及市场预期约1%，股东应占溢利较该行预期及市场预期分别低5%及11%。在市场对“啤白双赋能”战略的预期与白酒业务实际表现之间，仍存在不小的落差。
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