华利集团：117.50元到33.72元，代工厂利润暴跌背后的产能陷阱
一座新工厂的沉默代价
越南清化省某工业园区内，华利集团一座2025年新落成的运动鞋工厂正经历着投产以来最安静的生产季。流水线上工位半数空置，机器运转声稀疏——这座设计年产能800万双的新工厂，眼下实际产出不足六成。与之对应的是公司半年报中一组刺眼的数据：2026年上半年销售运动鞋1.04亿双，同比减少8.99%；实现营业收入109.25亿元，同比下降13.71%；归属净利润9.53亿元，同比降幅达42.98%。这已是公司三年半内第三次出现净利润下滑——2023年归母净利润32亿元，同比下滑0.86%；2025年归母净利润32.07亿元，同比下滑16.41%；到2026年上半年，降速骤然加快。
营收收缩幅度远小于利润崩塌幅度，毛利率的剧烈恶化是核心推手。
毛利率创上市新低，产能利用率持续走低
2021年华利集团销售毛利率达27.23%，此后三年维持25%以上高位。拐点出现在2025年，毛利率回落至21.89%；2026年上半年进一步下探至17.73%，创下上市以来新低。
公司方面表示，复杂多变的外部环境持续扰动全球运动鞋行业，消费需求走弱、贸易争端与地缘政治动荡多重风险之下，品牌方调整自身经营策略，向制造端下单更加谨慎。受订单拖累，新工厂产能释放不及预期；为匹配客户订单变化，集团频繁调配产能、调整生产排程，直接拉低整体生产效率，叠加关税让利因素，短期毛利率承压。
产能利用率数据印证了这一判断。2024年华利集团产能利用率为96.72%，2025年回落至91.6%，2026年上半年为90.3%，较2025年同期的95.78%下降超5个百分点。当产能利用率持续走低，前期大规模资本开支形成的固定资产，便从增长基石变为利润负担。
注册会计师吴佳对业内人士表示，代工企业的利润高度依赖产能利用率。扩产周期与需求周期错配之下，订单下滑而厂房、设备、人工等固定成本无法同步缩减，单位产品分摊的制造费用必然抬升，直接侵蚀毛利。新工厂尚处爬坡阶段，良品率与生产效率远未达到成熟工厂水平，进一步放大了盈利压力。
伴随海外建厂的持续资本投入，华利集团负债水平也在抬升。公司资产负债率由2023年的22.27%上行至2026年6月末的34.38%。注册会计师吴佳指出，对制造企业而言34%的资产负债率绝对值并不危险，但需关注其背后驱动因素是持续的扩产资本开支。
七成收入依赖北美，代工模式的深层困境
华利集团的区域营收结构暴露了更大的风险敞口。上半年北美业务营收80.84亿元，占总营收比例达74%。北美市场的景气度与贸易政策，直接决定了公司的经营冷暖。公司也在半年报中坦言，地缘政治风险、主要进口国经济环境变化、消费需求转弱，进出口国贸易及关税政策变动，均会对公司业务发展产生重大影响。
客户集中度同样构成隐患。2025年华利集团对前五大客户合计销售181亿元，占总营收比例达72.55%。单一客户的经营波动与采购策略调整，都可能直接冲击上市公司业绩。
核心客户Nike的供应链策略变化尤其值得关注。近年来Nike持续推进供应商体系多元化，不断扩充合格制鞋供应商名单，将订单在裕元、丰泰、钰齐等多家代工厂之间重新分配，战略目标即降低对少数头部ODM厂商的依赖、分散供应链风险。这意味着即便华利集团维持产品品质，仍面临订单份额被其他代工厂分流的客观风险。
行业寒意不止于华利集团一家。据公开信息，同为运动鞋代工巨头的裕元工业2026年上半年发布盈利预警，制造业务净利预计同比减少55%至60%，主因品牌客户下单更趋保守、订单需求波动加剧。制鞋代工产业2026年整体表现偏弱，关税与地缘政治不确定性推升成本，全球消费信心不足，品牌客户下单转向保守，代工厂订单能见度普遍偏低。
豪掷11.67亿分红，市场静待拐点
尽管业绩承压，华利集团仍抛出每10股派现10元（含税）的中期分红方案，合计拟派发现金红利11.67亿元。据Wind数据，公司自2021年上市以来累计现金分红已超过110亿元。
二级市场上，截至2026年9月7日，华利集团股价报收32.67元。东方证券研报指出，公司近年来的逆势产能扩张叠加地缘动荡，导致经营调整幅度和时间均超出市场原先预测，预计下半年收入和毛利率环比将呈现改善趋势，伴随2027年中期多数新工厂逐步完成产能爬坡并开始产生稳定盈利，经营有望重新提速。信达证券则预计2026年公司归母净利润为23.86亿元。
代工企业的宿命是依附品牌方，自身只掌握制造环节，产品定义、渠道与定价权全部掌握在品牌手中。没有自有C端品牌，就缺少风险缓冲垫。品牌方可以随时调整下单规模，制造企业很难反向约束客户。当消费周期下行、品牌方开启供应链多元化战略，代工巨头的“规模护城河”正面临前所未有的考验。
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