142 制冷剂配额深度：一段毛利率 55%，一段 5%，中间差的是一张纸
深圳宝安一处新建成的超算中心机房内，工程师正在为最新一批搭载英伟达B200芯片的GPU服务器安装冷板式液冷管路。机柜进回水温度显示屏上，入口25摄氏度、出口38摄氏度，13摄氏度的稳定温差，将单颗功耗高达1000瓦的GPU核心温度压制在75摄氏度以内——同等条件下，风冷散热早已触发降频保护。机房另一侧，数十台大型冷水机组尚未满负荷运转，它们是为未来两年预留的冷量冗余，恰是当下液冷产业的缩影：需求确定性极高，利润兑现仍需时日。
AI算力需求激增所驱动的散热革命，正将液冷技术从数据中心的“可选方案”推向“必选项”。公开信息统计显示，五家液冷头部公司2026年上半年营业收入均实现同比增长，但仅有同飞股份（300990.SZ）和高澜股份（300499.SZ）归母净利润录得正增长，其余三家均出现利润下滑或亏损。财报显示，液冷行业在爆发式增长初期，产能扩张导致成本前置、财务费用增加等因素共同压制了利润表现。
英维克（002837.SZ）以30.17亿元营收位居行业首位，申菱环境（301018.SZ）以17.56亿元紧随其后。两家头部企业均未能摆脱“增收不增利”困境——英维克归母净利同比下滑14.32%，申菱环境降幅达64.07%。自去年起，英维克凭借AI液冷龙头标签成为二级市场明星股，市值一度突破千亿。中银证券等多家机构研报称，英维克以业内稀缺的端到端、全链条液冷解决方案平台，成功卡位全球AI算力核心供应链，已深度绑定英特尔、英伟达、谷歌等全球AI巨头。
市场热望与实际业绩之间的温差，在英维克身上体现得尤为鲜明。4月20日，该公司股价创下93.52元/股历史新高，同日晚间披露的一季报却显示归母净利润仅865.76万元，同比下降81.97%；毛利率24.29%，同比下降2.16个百分点。这份财报直接导致股价两连跌。公司彼时解释称，一季度订单充沛但发货和收入确认未能同步跟上，当季财务费用同比增长77倍，应收账款坏账准备及存货跌价准备计提增加亦侵蚀了利润。英维克二季度业绩显著回暖，归母净利润达1.76亿元，同比增长5.06%，环比增幅高达1934.17%。但从业务结构看，上半年英维克机房温控收入17亿元、机柜温控收入10.68亿元，两者合计占营收90%以上，液冷业务具体收入规模未予单独披露。9月2日，多家媒体以投资者身份致电英维克证券部，相关工作人员表示订单一切正常，公司不公布业绩指引。
申菱环境对净利润下滑的解释更为详尽。公司在财报中指出，项目结转确认收入滞后导致营收增长未达预期；海外市场拓展力度加大带动销售费用上升；液冷及海外新产品研发投入增加推高研发费用；工业特种板块竞争加剧致使毛利率下降。公司同时披露，报告期末发出商品相较年初增加约8亿元，预计下半年随着项目结转提速，营收及净利润将迎来改善。
营收增速方面，曙光数创（920808.BJ）以75.56%的同比增幅领跑行业，但亏损0.73亿元。公司表示，报告期内冷板液冷产品实现营业收入2.09亿元，同比大增290.09%，成为营收增长核心驱动力，主要受益于冷板液冷在行业中的渗透率持续提升。但由于冷板液冷产品尚处于市场导入期、竞争激烈，其毛利率通常低于浸没液冷产品，叠加本期冷板产品收入占比显著提高，综合毛利率因此被拉低；营业成本同比增长92.03%，显著高于营收增幅，进一步挤压了利润空间。
从毛利率表现看，行业整体承压趋势明显。曙光数创毛利率仅为11.93%，同比下滑7.56个百分点；英维克毛利率同比下降1.22个百分点。经营活动现金流净额方面，同飞股份表现最为亮眼，经营现金流净额达2.41亿元，同比大增339.57%；英维克录得0.62亿元正流入，同比增长126.45%。其余三家公司现金流均告负——申菱环境经营现金流大幅流出5.54亿元，同比骤降397.67%，财务状况承压最为严重；曙光数创与高澜股份分别录得2.42亿元和0.26亿元净流出。
尽管部分企业业绩暂未兑现，AI算力需求激增所驱动的散热需求，正推动液冷市场迎来实质性爆发。罗兰贝格副合伙人邱泽宇对媒体表示，液冷已成为数据中心的“必选项”，其不仅是散热手段，更是确保高价算力稳定、满负荷输出的核心保障。睿工业AI-数据中心首席分析师曹丽指出，传统风冷已无法满足高效散热要求，当前GPU功耗已达400至2700瓦，远高于传统CPU时代50至200瓦的水平。政策端同样提供明确推力——国家发改委等四部门发布的《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》要求，到2025年底，新建及改扩建大型和超大型数据中心电能利用效率（PUE）需降至1.25以内，国家枢纽节点数据中心项目PUE不得高于1.2。“液冷技术是达成这一目标的关键”，曹丽分析称，冷板式液冷可将PUE稳定控制在1.2以下。
综合来看，液冷产业正处于典型的高景气度与低利润率的“错配期”。产能扩张带来的固定成本摊销、研发投入持续加码、海外市场渠道建设支出，以及项目制业务模式下收入确认的周期性滞后，共同构成压制当期利润的多重因素。随着下半年项目结转提速、规模化生产摊薄单位成本，以及浸没式液冷等高毛利产品占比逐步提升，行业盈利能力有望逐季改善。但在需求持续井喷与竞争日趋激烈的双重变奏下，液冷企业能否将技术卡位优势真正转化为可持续的利润增长，仍是摆在所有市场参与者面前的核心命题。
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