托尔森8.18报告解读：贵金属大方向没有变，磨底的过程当中等确认
伦敦金属交易所（LME）圈内交易员Giles Plumb盯着屏幕上的报价，手指停留在键盘上方——期铜收盘报14216美元/吨，当日上涨179美元。这位在StoneX掌管铜交易组合已21年的老将，刚刚经历了一个不同寻常的8月。
8月通常是铜交易员的淡季。但这个夏天，LME铜合约被一场“夏季风暴”席卷。一周前，现货铜对三个月期货的升水曾飙至每吨545美元，为2021年以来最阔水平，现货价格一度触及14912美元/吨的历史新高。随着空头方交付金属以平仓，升水已大幅回落。8月22日收盘数据显示，LME基本金属多数收涨：期铝收涨32美元报3238美元/吨，期锌收涨63美元报3823美元/吨，期镍收涨178美元报17058美元/吨，期锡收涨88美元报55891美元/吨；期铅收跌4美元报1898美元/吨，期钴收平报56290美元/吨。
这场行情的起点可追溯至数月之前。据上海有色网分析，5月下旬美国铜关税政策迟迟未能落地，LME与COMEX两市价差再度走扩，北美市场对全球可流通铜资源的虹吸效应增强，部分可交割铜被吸引至美国仓库及消费端，导致LME亚洲与欧洲仓库的可交割货源趋于紧张。与此同时，非洲地区受地缘冲突影响、硫酸与能源成本高企，湿法铜出现减产；中国国内市场对7至8月到港进口铜可流通货源紧张的预期逐步兑现。
进入7月，多重信号指向挤仓行情的酝酿。7月16日，LME铜总库存降至29.66万吨，跌破30万吨关口。7月21日，总库存进一步降至28.42万吨，其中注册仓单仅10.72万吨，注销仓单占比飙升至62.29%。据海关数据，2026年7月中国进口电解铜24.50万吨，环比减少13.77%，同比减少2.27%。洋山铜仓单溢价、提单溢价及CIF中国EQ铜均价均刷新年内新高。
五矿证券8月21日发布研报指出，2026年铜价持续攀升并创下历史纪录，供给端持续收紧是核心驱动因素。伦敦金属交易所三个月期铜于1月29日盘中触及14527美元/吨的历史最高价。国际铜研究组织已将2026年全球铜矿产量增速预期从2.3%下调至1.6%，对应产量约2356万吨。8月铜精矿加工费已跌至-174美元/千吨，创2021年以来最低水平。
美国关税预期产生的***空间进一步放大了价格上涨的动能。截至8月初，COMEX铜库存已攀升至65万吨以上，较2025年2月启动“232调查”时的8至9万吨激增约665%，创该交易所百年历史新高。据财联社报道，LME注册仓单铜库存在8月19日激增35650吨，创2024年以来最大单日增幅；截至8月20日，注册仓单库存已连续第8日增加。
南华研究院高级总监傅小燕在接受媒体采访时表示，本轮伦铜大涨是供给端扰动、低库存、资金做多等因素共振的结果，核心驱动在供给端。智利铜矿大幅减产——2026年二季度智利铜产量同比下降7.7%，创2007年以来二季度最低值；刚果（金）8月6日宣布铜精矿出口禁令，下半年受影响出口量约9.6万吨；印尼Grasberg配套冶炼厂因锅炉泄漏停产。全球铜精矿市场2026年缺口约75.1万吨。
LME铜库存从7月17日的296625吨降至8月17日的207825吨，一个月降幅达30%。LME铜库存已连续42个交易日下降，创2014年以来最长连降纪录。在剩余库存中，近半数已被标记为“注销仓单”。
展望后市，西安交大客座教授景川指出，美国关税政策仍是最大变量——在政策落地前，铜市场的供需困局难以根本解决，市场多头氛围浓厚；但一旦政策落地，铜价可能因“利多出尽”而承压。五矿证券则认为，中长期来看AI领域有成长为铜结构性需求增量的潜力，预计2025至2030年全球算力新增用铜量复合增速为21%，但短期实际用量占比不足3%，影响权重远低于供给端和政策端。
（本文数据来源：LME官方收盘报价、第一财经、上海有色网、五矿证券研报、财联社、华夏时报等公开信息）
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